Jsquare 연구 보고서 《왜 비주류 HIP-3 시장은 통하지 않는가》

저자: Jsquare 투자 팀

Hyperliquid의 HIP-3 업그레이드는 개발자가 배포한 영구 계약 시장을 도입하여 이론적으로 거의 모든 자산의 영구 계약 거래를 지원하는 것을 목표로 합니다. 이는 암호 자산, 상품, 예측 시장 등 다양한 자산이 영구 계약으로 구축될 수 있음을 의미합니다.

그러나 HIP-3의 오라클 설계는 중요한 제한을 가져왔습니다: 오라클 가격 업데이트 시, 이전 가격에 대한 변동 폭은 최대 ±1%로 제한됩니다. 이 "1% 상한" 메커니즘은 가격이 부드럽게 변동하도록 보장하고 악의적이거나 비정상적인 오라클 데이터 업데이트를 방지하기 위한 안전 장치로 의도되었을 가능성이 큽니다.

하지만 실제 운영에서는 이 메커니즘이 고속 또는 비연속 가격 책정 시장에 대한 지원을 심각하게 제한합니다. 이러한 시장에서는 실제 가격이 매우 짧은 시간 내에 크게 변동하거나 "점프식" 변화가 발생하는 경우가 많습니다.

HIP-3의 오라클 메커니즘과 1% 업데이트 규칙

HIP-3 메커니즘 하에서, 개발자가 배포한 각 영구 계약 시장은 배포자가 제공하는 오라클 데이터 소스에 의존합니다. 이 오라클은 고빈도로 업데이트되어야 하며(약 3초마다, 최소 업데이트 간격은 2.5초) 합니다. 핵심은: 매번 업데이트 시, 이전의 마크 가격(mark price)에 대한 변동 폭은 최대 1%로 제한됩니다. 만약 10초 이내에 오라클 업데이트가 발생하지 않으면, 시스템은 해당 시장의 최신 매수/매도 중위 가격을 마크 가격으로 사용합니다. 다시 말해, HIP-3는 가격 변동에 대해 엄격한 속도 제한을 부과합니다: 자산의 실제 가치가 현실 세계에서 얼마나 크게 변동하더라도, 체인상의 영구 계약 가격은 각 오라클 업데이트 주기에서 최대 1%만 편차를 가질 수 있습니다.

이러한 설계는 어느 정도 시스템의 안정성을 높이고 잘못된 데이터나 오라클의 비정상으로 인한 급격한 가격 변동을 방지할 수 있습니다. 이는 가격 경로의 부드러움과 연속성을 보장하여 단일 대폭 상승으로 인한 연쇄 청산 위험을 줄이며, 검증자가 의심스러운 오라클 업데이트를 발견했을 때 반응 시간을 확보할 수 있도록 합니다. 또한 HIP-3는 시장의 완전성을 유지하기 위해 가격 상한 메커니즘과 같은 다른 안전 장치를 도입했습니다. 이 메커니즘은 가격을 당일 시가의 10배 이내로 제한합니다; 미결제 포지션 증가 상한 메커니즘은 시장 규모가 단기간에 통제 불능으로 확장되는 것을 방지합니다.

그러나 1%의 가격 편차 상한은 양날의 검입니다. 일반적으로 몇 초 이내에 급격히 변동하지 않는 주류 암호 자산 시장에서는 이 메커니즘이 오라클 위험을 효과적으로 줄일 수 있지만, 실제로 대폭 또는 순간적인 가격 조정이 필요한 시장에서는 이 제한이 심각한 성능 병목 현상으로 발전할 수 있습니다.

비주류 HIP-3 시장이 실패하는 이유

여기서 말하는 "비주류 소규모 시장"은 그 자산 가치가 매우 짧은 시간 내에 급격히 변동하거나 큰 폭으로 점프하는 방식으로 변동할 수 있는 시장을 의미합니다. HIP-3의 오라클 시스템은 본질적으로 가격 변동이 상대적으로 부드럽고 공개적으로 검증 가능한 시장 데이터에 맞춰 설계되었습니다. 예를 들어, 높은 유동성을 가진 암호 자산 가격이 이에 해당합니다. 따라서 이러한 시장에 대응할 때는 힘이 부족합니다. 아래에서는 몇 가지 전형적인 시장을 살펴보고, 왜 1%의 오라클 업데이트 주기 제한이 HIP-3에 적합하지 않은지 설명합니다:

1. 예측 시장

가장 전형적인 예는 이진 옵션과 유사한 예측 시장입니다. 대부분의 시간 동안 가격은 느리게 변동할 수 있지만, 사건 결과가 확정되면 실제 가격은 즉시 0 또는 1로 점프해야 합니다. 스포츠 경기나 선거 사건의 배당률은 일반적으로 부드러운 곡선이 아닌 계단식 변화로 나타납니다. 예를 들어, 축구 경기에서 터치다운이 발생하면 승률이 몇 퍼센트 포인트 즉시 변경될 수 있습니다. HIP-3의 1% 오라클 업데이트 주기 제한 하에서는 체인상의 가격이 이러한 점프를 실현할 수 없습니다. 예를 들어, 결과가 확정된 후 가격을 0.50에서 1.00으로 점프시키려면 일련의 작은 1% 증가를 통해 점진적으로 완료해야 합니다. 이 지연 기간 동안 체인상의 영구 계약 시장 가격은 실제 가치에서 심각하게 편차가 발생하며, 결과를 아는 거래자는 이 가격 차이를 이용하여 무위험 차익 거래를 쉽게 할 수 있습니다. 이러한 방식은 현실적이지도 안전하지도 않으며, 예측 시장의 핵심 기능을 훼손합니다. 결과는 신속하게 정산되어야 하며, HIP-3의 연속 오라클 업데이트 속도는 공정하거나 효율적인 정산을 보장하기에 부족합니다.

2. 금리 및 수익률 시장

금리는 때때로 짧은 시간 내에 크게 변동할 수 있으며, 특히 통화 정책 발표나 경제 데이터 발표 기간 동안 그렇습니다. 예를 들어, 연준의 예상치 못한 결정은 거의 즉시 2년 만기 국채 수익률을 수십 개 기본 포인트 변동시킬 수 있습니다. 금리 지수에 연동된 영구 계약도 유사한 갑작스러운 변동을 겪을 수 있습니다. HIP-3의 오라클 업데이트 주기 제한 하에서는 기본 수익률이 빠르게 점프하더라도 체인상의 가격은 점진적으로 조정될 수밖에 없어 새로운 시장 상황을 즉시 반영할 수 없습니다. 이는 차익 거래 기회를 발생시킬 뿐만 아니라 부정확한 마진 계산 결과를 초래할 수 있습니다(거래자의 포지션이 오랜 기간 동안 구식 가격에 기반하기 때문). 따라서 조정이 이루어지지 않으면 HIP-3의 모델은 금리 시장이나 비연속 재가격 조정이 발생할 수 있는 지표를 효과적으로 지원할 수 없습니다.

3. 유동성이 낮거나 가격 책정이 드문 자산

일부 HIP-3 배포자는 사모펀드 또는 기타 유동성이 낮은 투자 자산을 영구 계약으로 상장하고자 합니다. 이러한 자산은 공개 시장에서 지속적으로 거래되지 않으므로, 그 가치는 일반적으로 자금 조달 라운드나 새로운 정보 발표 시에만 업데이트되며, 종종 큰 폭으로 점프하는 경우가 많습니다. 예를 들어, 한 스타트업이 한 자금 조달 라운드에서 1억 달러로 평가되었다가 다음 라운드에서 1.5억 달러로 상승할 수 있습니다. 이러한 자산에 대해 공정 가치를 유지하는 오라클을 유지하려고 하면, 새로운 평가나 사건이 발생할 때 가격이 한 번에 수십 퍼센트 조정되어야 할 수 있습니다. 그러나 HIP-3 시장에서는 이러한 변화가 여러 작은 오라클 업데이트 주기로 나누어져야 합니다. 이 기간 동안 영구 계약 시장은 새로운 평가를 반영할 수 없어 거래의 본래 목적을 달성할 수 없습니다.

왜 1% 상한이 여전히 충분히 빠르지 않은가

문제의 핵심은 1%의 증가 상한이 실제로 체인상의 영구 계약 가격 이동 속도에 속도 제한을 설정한다는 것입니다. 만약 어떤 자산의 실제 가격이 갑자기 10% 상승해야 한다면, HIP-3의 오라클은 여러 번의 업데이트를 거쳐야 이 수준에 도달할 수 있습니다. 만약 필요한 가격 변동이 50%에 이른다면(이진 사건의 예와 같이), 수십 번의 업데이트가 필요하며 수분의 지연이 발생할 수 있습니다. 경쟁력 있는 거래자에게는 몇 초의 가격 지연도 충분히 이용될 수 있으므로, 수분의 지연은 시장의 완전성에 재앙적입니다.

여기서 주목해야 할 점은, 이는 단순히 오라클 지연(즉, 데이터 수집 속도)의 문제가 아니라 가격 변동에 대한 의도적인 속도 제한이라는 것입니다. 심지어 체인 외부의 오라클 소스, 예를 들어 Web2 API나 Pyth 가격 제공자가 순간적으로 큰 가격 변동을 보고하더라도, Hyperliquid 체인은 이 변화를 점진적으로 흡수합니다. 이렇게 하는 목적은 가격의 급격한 충격을 피하기 위한 것이지만, 동시에 실제 가격이 빠르게 변동할 때 체인상의 가격과 실제 가격 간의 차이를 불가피하게 초래합니다. 외부 가격을 관찰하는 거래자는 Hyperliquid에서 지연된 가격으로 거래할 수 있으며, 오라클이 점진적으로 업데이트되어 실제 가격에 도달할 때까지 기다립니다. 이로 인해 무위험 차익 거래 기회가 발생하며, 위험을 감수하는 것은 속도가 느리거나 가격 변동을 인지하지 못한 참여자들입니다. 이러한 차익 거래는 정보가 부족한 거래자에게 피해를 주며, 이용자는 느린 오라클 업데이트를 통해 유동성 제공자나 보험 자금으로부터 가치를 추출하여 시스템 자금을 소모할 수 있습니다.

위험 관리 관점에서 볼 때, 1% 제한의 설정은 시장의 안정성을 유지하기 위한 것이었지만, 이러한 상황에서는 오히려 일부 HIP-3 시장이 안전성을 위해 가격 정확성을 희생하게 만들었습니다. 영구 계약 시장의 가치는 가격이 자산의 실제 가치를 밀접하게 반영할 수 있는 데 있습니다. 가격 지연이 심각하다면 시장은 본질적인 기능을 수행할 수 없습니다. 따라서 현재의 1% 가격 편차 상한 하에서는 일부 영구 계약이 명목상으로는 가능하지만 실제로는 운영하기 어려운 상황입니다.

잠재적 완화 조치 및 향후 개선 방향

고속 시장의 제한을 해결하기 위해서는 프로토콜 수준에서 조정이 필요합니다. HIP-3 또는 그 후속 버전이 안전성을 희생하지 않고 빠른 가격 변동을 지원할 수 있도록 다양한 전략이 제안되었습니다. 다음은 영구 계약이 이러한 고난이도 시장을 포괄할 수 있도록 하는 몇 가지 주요 완화 조치 및 개선 방향입니다:

1. 오라클 업데이트 폭 상한 높이기

더 빠른 반응이 필요한 시장에 대한 엄격한 1% 제한을 완화하는 것이 직접적인 해결책입니다. Pyth와 공동 작성한 HIP-3 수정 제안은 각 시장의 최대 가격 편차를 구성 가능하게 합니다. 배포자는 자산의 특성에 따라 더 높은 상한(제안된 바에 따르면 각 업데이트마다 최대 5%까지)을 설정할 수 있으며, 이를 1%로 하드코딩하지 않습니다. 이러한 유연성은 높은 변동성을 가진 시장이 가격을 더 빠르게 조정할 수 있도록 합니다. 그 원리는 극단적인 사건이나 빠른 변동 시 마크 가격의 지연을 방지하면서도 변동 폭을 제한하여 조작 위험을 줄이는 것입니다. 따라서 예측 시장이나 금리 영구 계약의 경우, 더 높은 임계값을 선택하여 가격이 더 빨리 실제 가치에 수렴할 수 있도록 할 수 있습니다.

2. 대폭 가격 점프에 대한 일회성 업데이트 허용

또 다른 잠재적 완화 방안은 사건 종료 시 또는 비정상적인 점프가 필요할 때 특별한 오라클 업데이트를 허용하는 것입니다. 예를 들어, 이진 사건 시장에서 결과가 확정되면, 프로토콜은 오라클이 한 번의 업데이트에서 최종 가격(0 또는 1)을 발표하도록 허용할 수 있으며, 1%의 점진적 업데이트 규칙을 우회할 수 있습니다. 이는 특정 조건을 추가할 수 있으며, 예를 들어 최종 정산 가격은 사전 설정된 사건 종료 시간이나 다수의 서명으로 검증된 결과가 발표될 때만 허용됩니다. 본질적으로 오라클은 두 가지 모드로 운영됩니다: 정상 거래 모드에서 소폭 증가 업데이트를 수행하고, 비연속 가격 책정 모드에서 1% 편차 제한을 우회합니다.

3. 연속 오라클 제거

더 과감하고 우아한 해결책은 특정 시장의 운영 방식을 재설계하여 연속적인 오라클 가격 업데이트에 완전히 의존하지 않도록 하는 것입니다. 이것이 바로 HIP-4가 예측 시장 영구 계약에 대해 제안한 방안입니다: 연속 오라클과 자금 비용 메커니즘을 제거하고 시장 가격을 거래자의 수요에 의해 완전히 결정되도록 하여 사건 종료 시까지 자유롭게 거래하도록 합니다. 이 모델에서 사건 기반 영구 계약은 공정 가치 가격 발견 경매를 통해 시작되고, 이후 자유롭게 거래됩니다. 오라클은 정산 시에만 한 번 사용되어 최종 결과(0 또는 1)를 발표하여 수익을 지급합니다. 이러한 방식으로 몇 초마다 배당률을 업데이트해야 하는 문제가 사라지며, 시장은 정보가 도착함에 따라 즉시 스스로 조정할 수 있습니다. 필요한 것은 충분한 유동성과 활발한 거래로 가격 정확성을 보장하는 것이지만, 이는 오라클 제한과 자금 비용의 복잡성을巧妙하게 회피합니다.

결론

HIP-3는 무허가로, 구축자가 배포한 영구 계약 시장을 도입하여 모든 자산에 대해 영구 계약을 출시할 수 있는 중대한 혁신입니다. 그러나 내장된 오라클 제약—각 업데이트 시 최대 가격 변동이 1%로 제한되는—은 현재 HIP-3가 일부 빠른 변동 시장을 지원하는 데 장애가 되고 있습니다. 연속적이고 점진적인 가격 업데이트 요구는 가격이 갑자기 크게 변동하는 시장을 정확하게 반영할 수 없게 만듭니다. 이러한 경우 체인상의 가격은 실제 가격에 비해 훨씬 지연되어 차익 거래 기회를 발생시키고 시장의 완전성을 약화시킵니다. 현재 형태로는 HIP-3는 가격이 상대적으로 연속적이고 변동성이 적은 자산(예: 주요 암호화폐 거래 쌍, 주식 또는 원자재)에 가장 적합하며, 이러한 패턴을 따르지 않는 시장에서는 성능이 저조합니다.

좋은 소식은 Hyperliquid 커뮤니티가 이러한 제한을 인식하고 해결책을 적극적으로 모색하고 있다는 것입니다. HIP-4의 사건 영구 계약 제안은 예측 시장에 대한 연속 오라클 의존성을 제거하는 방향으로 나아가는 길을 보여주며, 제안된 HIP-3.1 수정안은 오라클 시스템을 더욱 유연하게 만들 수 있습니다. 이러한 방안이 시행된다면, 미래의 Hyperliquid는 현재의 심각한 제한 없이 빠른 변동 시장을 지원할 수 있을 것으로 기대됩니다.

출처: HIP 4 - Event Futures | bedlam

HIP-3.1 Amendment

Hyperliquid Docs

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