벤처 캐피탈 회고 2025: 컴퓨팅 파워가 왕, 서사는 죽었다

원문 제목：Analysis: Learning from 2025 to win big in the 2026 machine economy

원문 출처：Fintech Blueprint

원문 번역：비추 Bitpush News

암호화 시장의 구조적 문제

온체인 금융 도구의 채택과 기계 경제 트렌드가 급속히 발전하고 있습니다. 지난 1년 동안 우리는 블록체인 원주율 금융이 다음 다섯 가지 차원에서 엄청난 확장을 이루는 것을 보았습니다:

（1）스테이블코인

（2）탈중앙화 대출 및 거래

（3）영구 계약

（4）예측 시장

（5）디지털 자산 금고（DATs）

미국의 규제 환경이 극도로 유리해지면서 프로젝트 수와 위험 선호도가 모두 증가했습니다.

관세와 시장 구조에서 오는 불확실성을 제쳐두고, 관대한 거시 환경은 암호화 혁신이 뿌리내릴 수 있는 비옥한 토양을 제공했습니다. 이러한 트렌드는 잘 알려져 있으며, 데이터를 통해 다시 설명할 필요는 없습니다.

그러나 2025년은 비트코인을 제외한 토큰과 암호화 자산의 장기 투자자에게는 극도로 힘든 해였습니다. 만약 당신이 트레이더나 은행가라면, 상황은 괜찮을 수 있습니다—우리는 DATs를 시장에 내놓는 기록적인 수수료와 Binance와 같은 거래 플랫폼이 상장 과정에서 얻는 막대한 수수료 수익을 보았습니다. 그러나 3-5년 투자 시각을 가진 우리에게 시장 구조는 항상 좋지 않았습니다.

우리는 완전히 '부정적인 죄수의 딜레마'에 빠져 있습니다: 토큰 보유자들은 미래에 매도 압력이 있을 것이라고 예상하여 모든 자산을 매도하고; 전체 암호화 경제를 지탱하는 시장 조성자와 거래 플랫폼은 단기 이익만을 추구하는 투기적 포지션을 취하고 있습니다. 토큰의 잠금 해제 메커니즘과 발행 가격은 종종 프로젝트가 수익을 내거나 시장 적합점을 찾기 전에 그들을 무너뜨립니다.

또한, 올해 10월 10일의 시장 구조적 실패는 시장의 몇몇 주요 참여자에게 심각한 타격을 주었으며, 손실은 아직 공개되지 않았지만 청산의 여파는 계속되고 있습니다. 모든 암호화 자산 간의 상관관계는 1에 가까워졌으며, 이는 업계 전반의 참여자들이 레버리지 축소 행동을 하고 있음을 나타냅니다. 이들은 기본적인 논리가 크게 다름에도 불구하고 말이죠. 이 순간 물러서고 냉소적이 되는 것은 쉽습니다.

하지만 우리는 가능한 한 명확하게 '시가 평가'(Mark-to-market)를 진행하여 미래의 배치를 계획하는 쪽으로 더 나아가고자 합니다. 2025년 암호화 투자 분야의 하락은 정보이지만 결론은 아닙니다. 2026년에는 개인 회사의 이차 시장에서 대규모 청산이 발생할 가능성이 높으며, 그때 우리는 암호화 호황 기간 동안 사람들이 어떻게 그렇게 많은 특별 목적 도구(SPV)를 고평가하여 발행했는지를 분석할 것입니다. 동시에 프로그래머블 금융과 '로봇 머니'(Robot Money)의 비전은 여전히 계속 실현되고 있으며, 우리는 그 필연적인 상승 과정에서 최적의 위치를 찾기 위해 계속 노력해야 합니다.

배경을 제공하기 위해 아래 그림을 보십시오. 이 그림은 지난 10년을 확대하여 몇몇 지역과 산업의 시가 총액 창출 상황을 보여줍니다.

이 역사를 살펴보면, 암호화폐와 AI 분야의 가치 창출은 세계 다른 지역에 비해 놀랍습니다.

유럽 자본 시장(각국 약 2-3조 달러)은 거의 성과가 없으며, 현상 유지만 하고 있습니다. 국채에 투자하여 매년 3%의 이자를 받는 것이 더 많은 가치를 창출할 수 있습니다. 그래프의 오른쪽 절반에서 인도와 중국은 각각 약 3조 달러와 5조 달러의 순 시가 총액 증가와 함께 5-10%의 복합 연간 성장률(CAGR)을 보여줍니다.

이 규모를 이해한 후, 우리가 정의한 '로봇 머니'를 살펴보십시오:

（1）기술과 AI를 대표하는 '미국 주식 7대 거물(Magnificent 7)'은 매년 20%의 속도로 약 17조 달러의 시가 총액을 증가시켰습니다;

（2）현대 금융 궤도를 대표하는 암호 자산 시장은 같은 기간 동안 3조 달러를 증가시켰으며, 복합 연간 성장률은 70%에 달합니다.

이것이 미래의 금융 중심입니다.

하지만 논리적으로 올바른 것만으로는 충분하지 않습니다. 우리는 가치 사슬에서 아직 세상에 인식되지 않은 부분을 깊이 있게 파악해야 합니다. 2009년 로봇 투자 자문에 대해 이야기하거나, 2011년 새로운 은행(Neobanks)에 대해 이야기하거나, 2017년 DeFi에 대해 이야기할 때, 당시의 용어와 연관성은 아직 형성되지 않았으며, 2-5년 후에야 이러한 성과가 명확한 비즈니스 기회로 굳어졌습니다.

기계 경제의 가치 포착

'자기 학대적' 연습으로서, 우리는 2025년 기계 경제에서 가장 관련 있는 참여자를 다룬 158페이지의 요약 보고서를 정리했습니다.

공개 시장에서 2025년은 '강자는 더욱 강해지고, 약자는 도태되는' 해입니다.

명백한 승자는 물리적 및 금융적 병목 현상의 소유자들입니다: 전력, 반도체 및 희소한 계산 능력. Bloom Energy, IREN, 마이크론(Micron), TSMC, NVIDIA의 성과는 모두 시장을 크게 초과했습니다. 자본은 '기계가 반드시 거쳐야 하는' 자산을 추구하고 있습니다. Bloom과 IREN은 그 전형적인 예입니다: 그들은 AI 자본 지출의 급소에 직접 서 있으며, 긴급성을 수익으로 전환하고 있습니다. 반면 Equinix와 같은 전통적인 인프라는 부진한 성과를 보이며, 시장은 일반 용량의 가치가 전력 보장 및 고밀도의 맞춤형 계산 능력보다 훨씬 낮다고 판단하고 있습니다.

소프트웨어와 데이터 분야에서는 다른 차원에서 성과가 분화되고 있습니다: (1) 강제적 vs (2) 선택적. 워크플로우에 통합되고 강제 갱신이 필요한 플랫폼 기업 시스템(예: Alphabet, Meta)은 AI 지출이 기존의 유통 방어선을 강화하면서 계속 복합 성장하고 있으며, 올해 현재까지 모두 상승했습니다. ServiceNow와 Datadog은 제품력이 강하지만, 평가 압박, 초대형 클라우드 서비스 제공업체의 번들 압박 및 AI 수익화 속도가 느려서 수익이 저해되고 있습니다. Elastic은 불리한 상황을 보여줍니다: 기술력이 강하지만 클라우드 네이티브 대체품의 압박을 받고 있으며, 단위 경제 수익이 악화되고 있습니다.

사모 시장에서도 유사한 선별 메커니즘이 나타납니다.

기초 모델 회사가 이야기의 주인공이지만, 취약성이 증가하고 있습니다. OpenAI와 Anthropic은 수익이 빠르게 증가하고 있지만, 중립성, 자본 집약도 및 이익률 압축은 이제 명확한 위험이 되었습니다. Scale AI는 올해의 경고 사례입니다: Meta의 일부 인수는 그들의 '중립' 지위를 파괴하고 고객 이탈을 초래했으며, 이는 서비스 중심의 비즈니스 모델이 신뢰가 깨지면 얼마나 빠르게 무너질 수 있는지를 증명합니다. 반면 가치를 통제하는 회사들(Applied Intuition, Anduril, Samsara 및 신흥 차량 운영 시스템)은 더 나은 위치에 있는 것으로 보이며, 비록 가치 실현의 대부분이 여전히 비공식 상태에 있더라도 말입니다.

토큰화 네트워크는 가장 부진한 부문입니다.

극소수의 프로젝트를 제외하고, 탈중앙화된 데이터, 저장소, 에이전트 및 자동화 프로토콜은 사용량이 토큰 가치 포착으로 전환되지 못해 부진한 성과를 보이고 있습니다.

Chainlink는 여전히 전략적으로 중요하지만, 프로토콜 수익을 토큰 경제 모델과 일치시키기 어렵습니다; Bittensor는 암호화 AI 분야에서 가장 큰 베팅이지만 Web2 실험실 회사에 실질적인 위협이 되지 않습니다; Giza 및 유사한 에이전트 프로토콜은 실제 활동을 보여주지만, 여전히 희석과 미미한 수수료에 얽매여 있습니다. 시장은 더 이상 강제 요금 메커니즘이 없는 '협력 서사'에 보상을 주지 않습니다.

가치는 기계가 이미 지불한 분야에 축적되고 있습니다—전력, 실리콘, 계산 계약, 클라우드 청구서 및 규제된 자산 대차대조표—미래에 선택할 수 있는 분야가 아닙니다.

2025년, 시장은 '목줄'의 소유권을 보상했으며, 현금 흐름이나 계산 능력을 통제하지 못하는 프로젝트는 처벌했습니다. 미래의 핵심은 경제적 힘이 이미 존재하는 곳을 식별하고, 기계가 피할 수 없는 자산에 베팅하는 것입니다.

핵심 통찰:

· AI 가치의 실현은 대부분의 사람들이 예상하는 것보다 '더 깊습니다'.

· 중립성은 이제 일급 경제 자산입니다(Scale AI 참조).

· '플랫폼'은 제어 지점과 결합될 때만 효과적이며, 단순한 기능이 아닙니다.

· AI 소프트웨어는 디플레이션적입니다(가격 압박); AI 인프라는 인플레이션적입니다.

· 수직 통합은 데이터나 경제적 효과를 잠글 수 있을 때만 중요합니다.

· 토큰 네트워크는 반복적으로 동일한 시장 구조 시험을 겪고 있습니다.

· 단순히 AI 노출을 갖는 것만으로는 충분하지 않으며, 위치의 질이 모든 것을 결정합니다.

로봇 하드웨어와 소프트웨어는 다음 투자 사이클이 될 것이며, 우리는 유사한 투자 물결과 선택적 승자를 볼 수 있을 것입니다.

2026년 포지셔닝

지난 2년 동안 우리는 여기서 논의된 핵심 주제를 포괄하는 핵심 투자 포트폴리오를 구축했습니다. 2026년을 전망하며, 우리의 포지셔닝과 투자 실행은 더욱 강화될 것입니다. 다음으로 우리의 보유 전략에 대해 이야기하겠습니다.

자율 지능체, 로봇 및 기계 원주율 금융의 장기 비전 방향은 올바르지만, 시장은 사모 AI 및 로봇 분야의 평가가 극도로 비현실적인 단계에 있습니다. 공격적인 이차 유동성과 1000억 달러 이상의 암묵적 평가가 '발견기'에서 '퇴출기'로의 전환을 나타냅니다.

금융 기술 관점을 가진 초기 펀드로서, 우리는 이러한 지출의 하류 목표를 잠금해야 합니다:

기계 거래 인터페이스(Machine Transaction Surfaces): 기계 또는 그 운영자가 이미 경제 활동을 수행하고 있는 계층으로, 지불, 청구, 계량, 라우팅 및 자본 또는 계산의 조정, 규제, 수탁 및 결제 원시를 포함합니다. 수익은 거래량, 인수 또는 규제 지위를 통해 얻어지며, 투기적 서사가 아닙니다. 우리 포트폴리오의 Walapay와 Nevermined가 그 예입니다.

예산 지원 애플리케이션 인프라(Applied Infrastructure With Budgets): 기업이나 플랫폼이 이미 조달하고 있는 인프라로, 계산 능력 집합 및 최적화, 워크플로우에 통합된 데이터 서비스, 정기 지출 및 전환 비용이 있는 도구입니다. 초점은 예산의 소유권과 통합의 깊이에 있습니다. Yotta Labs와 Exabits와 같은 기업이 그 예입니다.

고신선성 기회: 소수의 비대칭 상승 기회지만 시점이 불확실한 기회: 기초 연구, 최전선 과학, AI 관련 문화 또는 IP 플랫폼. 최근 투자한 Netholabs(마우스의 완전한 디지털 뇌를 추론하는 실험실)가 이러한 특성을 충족합니다.

또한, 토큰 시장 구조 문제가 해결되기 전까지 우리는 주식(Equity)에 더 적극적으로 투자할 것입니다. 이전에는 토큰과 주식이 각각 40%를 차지하고 나머지 20%는 유연하게 배분되었습니다. 우리는 토큰 분야가 현재의 어려움을 소화하는 데 12-24개월이 필요하다고 생각합니다.

핵심 통찰

당신은 벤처 자본가가 되지 않고도 이러한 시장 동태에서 배우고 이익을 얻을 수 있습니다.

막대한 자본 지출이 기술 대기업에서 에너지 및 부품 공급업체로 흐르고 있습니다. 몇몇 회사는 수조 달러의 공개 시장 승자가 될 것으로 예상되지만, 그들은 비공식 상태를 유지하며 특별 목적 도구(SPV)를 분리하고 있습니다. 상장 회사들은 방어에 최선을 다하고 있습니다. 정치 권력은 이러한 이니셔티브를 중앙집중화하고 국유화하고 있으며—머스크와 트럼프, 중국과 DeepSeek를 막론하고—Web3에서의 탈중앙화 대안들을 지원하지 않고 있습니다. 로봇은 국가 제조업과 전쟁 산업 복합체와 얽혀 있습니다.

창의 산업(게임에서 영화, 음악까지)에서는 사람들이 AI에 대한 저항감을 느끼고 있으며, '인간의 기술'에 종사하는 사람들은 같은 일을 할 수 있다고 가장하는 로봇을 배척하고 있습니다. 반면 소프트웨어, 과학 및 수학 산업에서는 사람들이 AI를 효율적인 비즈니스 구조를 발견하고 구축하는 데 도움을 주는 위대한 성과로 보고 있습니다.

우리는 이러한 집단적 환상을 믿는 것을 중단하고 현실로 돌아가야 합니다. 한편으로는 수십 개의 회사가 사용자에게 서비스를 제공하여 1억 달러 이상의 연간 수익을 실현했으며; 다른 한편으로는 시장에는 여전히 많은 허위와 사기가 존재합니다. 이 두 가지는 동시에 성립하며, 서로 모순되지 않습니다.

새로운 해는 전면적인 재편성을 가져오겠지만, 동시에 거대한 기회를 내포하고 있습니다. 기회의 철사 위에서 신중하게 나아가야만 성공할 수 있습니다. 저편에서 다시 만납시다!

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